Indeksisijoittaminen sijoitusstrategiana - indeksisijoittaminen vs aktiivinen sijoittaminen Suomessa 1994-2002
NIKKO, JANI (2004)
Tässä tietueessa ei ole kokotekstiä saatavilla Treposta, ainoastaan metadata.
NIKKO, JANI
2004
Yrityksen taloustiede, laskentatoimi - Accounting and Finance
Kauppa- ja hallintotieteiden tiedekunta - Faculty of Economics and Administration
Hyväksymispäivämäärä
2004-03-31Sisällysluettelo
1 JOHDANTO 5 1.1 TUTKIELMAN TAUSTA 5 1.2 TUTKIMUSONGELMA JA TAVOITE 7 1.3 KESKEISET RAJAUKSET 7 1.4 TUTKIMUKSEN KULKU 9 2 MARKKINOIDEN TEHOKKUUS 11 2.1 RAHOITUSMARKKINOIDEN ERI TEHOKKUUSKÄSITTEET 11 2.2 RAHOITUSMARKKINOIDEN INFORMAATIOTEHOKKUUS 12 2.3 INFORMAATIOTEHOKKAIDEN MARKKINOIDEN EDELLYTYKSET 14 2.3.1 Markkinoiden tehokkuuden merkitys sijoittajille 15 2.3.2 Tehokkaita markkinoita koskevia väärinkäsityksiä 15 2.4 SIJOITTAJIEN KYKY AJOITTAA OSAKEMARKKINOITA 17 2.5 VERTAILUINDEKSIT 21 2.5.1 Vertailuindeksien laskutapoja 22 2.5.2 Vertailuindeksien kuvauksia 23 2.5.3 Vertailuindeksitilanne Suomessa 24 2.6 TIIVISTELMÄ 26 3 INDEKSISIJOITTAMINEN 27 3.1 INDEKSISIJOITTAMISEN HISTORIA 27 3.2 INDEKSISIJOITTAMINEN SUOMESSA 28 3.3 PASSIIVISEN JA AKTIIVISEN SIJOITUSSTRATEGIAN TEOREETTINEN ERO 293.3.1 Indeksisijoittamisen piirakkateoria 30 3.3.2 Osakeomistuksen jakaantuminen USA:ssa 33 3.4 INDEKSIRAHASTON TOIMINTA 35 3.5 INDEKSISIJOITTAMISEN KEHITYS 37 3.5.1 Tutkimus sijoittajien indeksirahastovalinnoista 38 3.5.2 Tehostetut indeksirahastot 41 3.5.3 Exchange Traded Fund 42 3.6 TIIVISTELMÄ 44 4 SIJOITUSSTRATEGIOIDEN KULUT 45 4.1 TAUSTA 45 4.1.1 Morningstarin tutkimus 45 4.1.2 Suomen tutkimukset 47 4.2 HALLINNOINTIPALKKIOT 48 4.3 PIILOKULUT 50 4.4 KIERTONOPEUSLUKU 52 4.4.1 Kiertonopeusluvun kehitys USA:n osakemarkkinoilla 53 4.4.2 Kiertonopeusluku Suomessa 55 4.5 SURVIVORSHIP BIAS -ILMIÖ 55 4.6 TUTKIMUSTULOKSIA HISTORIASTA 59 4.7 TIIVISTELMÄ 62 5 EMPIIRINEN TUTKIMUS 63 5.1 AINEISTON KUVAUS 63 5.1.1 Tutkimuksessa käytetyt laskukaavat 65 5.2 EMPIRIAN KÄSITTELY 70 5.3 TULOSTEN KOONTI 78 6 YHTEENVETO 84 6.1 TUTKIMUKSEN TULOKSET 84 6.2 JOHTOPÄÄTÖKSET 85 6.3 KONTRIBUUTIO 87 6.4 JATKOTUTKIMUSTARPEET 87 LÄHTEET 89
Tiivistelmä
Tutkielmassa on selvitetty, oliko indeksisijoittaminen keskimääräistä aktiivista osakerahastoa tuottavampi sijoitusstrategia Suomessa ajanjaksolla 19942002. Tutkimuksessa on myös analysoitu kulujen merkitystä saavutettuihin tuottoihin. Lisäksi on selvitetty aktiivisen ja passiivisen sijoitusstrategian riskisyyseroja sekä laskettu eri strategioille riskin huomioon ottavat riskikorjatut tuottomittarit.
Empiirisen aineiston perusteella keskimääräisen aktiivisen osakerahaston tuotto oli indeksirahaston tuottoa parempi Suomessa ajanjaksolla 19942002. Volatiliteetilla mitattuna indeksirahasto oli keskimääräistä aktiivista osakerahastoa hieman riskittömämpi, mutta betalla mitattuna taas indeksirahasto oli hieman keskimääräistä aktiivista osakerahastoa riskillisempi. Sharpen indeksin ja Jensenin alfan perusteella keskimääräinen osakerahasto oli tutkimusajanjaksolla hieman indeksirahastoa parempi sijoituskohde. Erot tutkittujen sijoitusstrategioiden välillä eivät olleet merkittäviä.
Vuositasolla tarkasteltuna yksikään aktiivisista osakerahastoista ei tuotolla mitattuna voittanut tai hävinnyt systemaattisesti indeksirahastolle. Myöskään keskimääräisen aktiivisen osakerahaston ja indeksirahaston vuosittaisista tuottoeroista osakemarkkinoiden nousu- tai laskuvuosina ei löytynyt selkeää systemaattisuutta. Osakerahastojen hallinnointikuluilla ei todettu olevan negatiivista vaikutusta tutkittujen osakerahastojen saavuttamiin tuottoihin. Sen sijaan veroilla todettiin olevan merkittävä negatiivinen vaikutus aktiivista kaupankäyntiä edellyttävien sijoitusstrategioiden toteuttamisessa.
Tämän tutkimuksen perusteella ei voida ennustaa, olisiko aktiivinen sijoitusstrategia Suomen osakemarkkinoilla tulevaisuudessa tuottoisampi tai riskittömämpi kuin passiivinen sijoitusstrategia. Sen sijaan voidaan todeta, että sijoittajat ottavat ylimääräisen riskin valitessaan aktiivisella sijoitusstrategialla toimivan osakerahaston. Ylimääräinen riski syntyy, koska oletettavasti minkä tahansa riittävän suuren aktiivisella sijoitusstrategialla toimivan sijoittajaryhmän keskiarvotuotto on hyvin lähellä vertailuindeksin tuottoa. Aktiivisesta sijoitusstrategiasta aiheutuvat kulut pudottavat kuitenkin keskiarvotuoton todennäköisesti pitkällä aikavälillä kulujen verran vertailuindeksiä heikommaksi. Ellei näin olisi, jokin sijoittajaryhmä saavuttaisi systemaattisesti vertailuindeksiin ja siten myös muihin sijoittajiin nähden ylisuuria tuottoja. Rahoitusteorian ja empiiristen tutkimusten mukaan tällaisen sijoittajaryhmän olemassaolo on hyvin epätodennäköistä.
Avainsanat: indeksisijoittaminen, aktiivinen sijoitusstrategia, vertailuindeksi, sijoitustoiminnan kulut
Empiirisen aineiston perusteella keskimääräisen aktiivisen osakerahaston tuotto oli indeksirahaston tuottoa parempi Suomessa ajanjaksolla 19942002. Volatiliteetilla mitattuna indeksirahasto oli keskimääräistä aktiivista osakerahastoa hieman riskittömämpi, mutta betalla mitattuna taas indeksirahasto oli hieman keskimääräistä aktiivista osakerahastoa riskillisempi. Sharpen indeksin ja Jensenin alfan perusteella keskimääräinen osakerahasto oli tutkimusajanjaksolla hieman indeksirahastoa parempi sijoituskohde. Erot tutkittujen sijoitusstrategioiden välillä eivät olleet merkittäviä.
Vuositasolla tarkasteltuna yksikään aktiivisista osakerahastoista ei tuotolla mitattuna voittanut tai hävinnyt systemaattisesti indeksirahastolle. Myöskään keskimääräisen aktiivisen osakerahaston ja indeksirahaston vuosittaisista tuottoeroista osakemarkkinoiden nousu- tai laskuvuosina ei löytynyt selkeää systemaattisuutta. Osakerahastojen hallinnointikuluilla ei todettu olevan negatiivista vaikutusta tutkittujen osakerahastojen saavuttamiin tuottoihin. Sen sijaan veroilla todettiin olevan merkittävä negatiivinen vaikutus aktiivista kaupankäyntiä edellyttävien sijoitusstrategioiden toteuttamisessa.
Tämän tutkimuksen perusteella ei voida ennustaa, olisiko aktiivinen sijoitusstrategia Suomen osakemarkkinoilla tulevaisuudessa tuottoisampi tai riskittömämpi kuin passiivinen sijoitusstrategia. Sen sijaan voidaan todeta, että sijoittajat ottavat ylimääräisen riskin valitessaan aktiivisella sijoitusstrategialla toimivan osakerahaston. Ylimääräinen riski syntyy, koska oletettavasti minkä tahansa riittävän suuren aktiivisella sijoitusstrategialla toimivan sijoittajaryhmän keskiarvotuotto on hyvin lähellä vertailuindeksin tuottoa. Aktiivisesta sijoitusstrategiasta aiheutuvat kulut pudottavat kuitenkin keskiarvotuoton todennäköisesti pitkällä aikavälillä kulujen verran vertailuindeksiä heikommaksi. Ellei näin olisi, jokin sijoittajaryhmä saavuttaisi systemaattisesti vertailuindeksiin ja siten myös muihin sijoittajiin nähden ylisuuria tuottoja. Rahoitusteorian ja empiiristen tutkimusten mukaan tällaisen sijoittajaryhmän olemassaolo on hyvin epätodennäköistä.
Avainsanat: indeksisijoittaminen, aktiivinen sijoitusstrategia, vertailuindeksi, sijoitustoiminnan kulut