Globaalit raaka-ainehinnat ja USA:n rahapolitiikka : Rakenteellinen VAR-analyysi

Abstract

Raaka-aineet ovat keskeisenä komponenttina kuluttajahintaindeksissä, jonka vuosimuutoksista yleisesti mitataan ja arvioidaan inflaatiota, eli suurpiirteisesti sitä miten nopeasti tavaroiden ja palveluiden hinnat nousevat ajan myötä. Keskuspankkien keskeisenä mandaattina on rahapolitiikkaa harjoittamalla ylläpitää inflaatiota maltillisena, ennakoitavana ja vakaana, mikä on hyvin toimivan talouden perusedellytys. Hyvin laaja kirjallisuus onkin omistautunut tutkimaan raaka-ainehintojen – erityisesti öljyn – vaikutuksia makrotaloudellisiin muuttujiin, mutta vähemmän huomiota on omistettu kausaalisuuden toiseen suuntaan. Lisäksi raaka-ainehintojen käyttäytymisessä on tällä vuosituhannella tapahtunut hyvin perustavanlaatuinen muutos rahoitussijoittajien voimakkaasti lisääntyneen aktiivisuuden myötä, mitä prosessina kutsutaan raaka-ainemarkkinan finansialisaatioksi. Tämän ilmiön vaikutuksia ja seurauksia ei vielä täysin tunneta, mikä antaakin lisäaihetta selvittää dynamiikan muuttuneita rakenteita.

Tässä tutkielmassa keskitytään kausaalisuuden puolesta rahapolitiikan ja raaka-ainehintojen välisessä kausaalisuudessa kirjallisuuden vähemmän huomiota omistettuun suuntaan, josta nousee erityisen kiinnostuksen alle etenkin kaksi kysymystä: 1) kuinka kauan, missä laajuudessa ja mitä kanavia pitkin USA:n rahapolitiikkaa koskeva shokki vaikuttaa raaka-ainehintoihin ja 2) onko tässä dynamiikassa tapahtunut rakenteellisia muutoksia. Näitä kysymyksiä lähestytään rakenteellisella VAR-analyysillä, jonka identifikaatio pohjimmiltaan nojaa Frankelin (1986) teoreettiseen viitekehykseen raaka-aineiden reaalihinnoista. Varsinainen analyysi toteutetaan neljännesvuosiaineistona kahdella eri tutkimusjaksolla 1971:3–2007:4 ja 2008:1–2020:2, joiden leikkauspiste ajoittuu Lehman Brothersin konkurssiin, jota on myös viimeisimmissä empiirisissä tutkimuksissa arvioitu raaka-ainehintojen käyttäytymisen fundamenttitason muutoksen alkamiskohdaksi. Näiden kahden tutkimusjakson tuloksia dynaamisista vuorovaikutussuhteista verrataan keskenään mahdollisten rakenteellisten muutosten selvittämiseksi.

Rakenteellisen VAR-mallin impulssivasteanalyysin tulosten perusteella keskeisimpänä johtopäätöksenä voidaan todeta, että makrotaloudellisten shokkien siirtyminen raaka-ainehintoihin on muuttunut merkittävästi välittömämmäksi tutkimusjaksojen tuloksia verrattaessa. Tämä havaitaan erityisesti raaka-ainehintojen vasteissa rahapolitiikkashokkeihin. Tulosten perusteella finansialisaation jälkeisellä periodilla rahapolitiikan kiristäminen (keventäminen) laskee (nostaa) raaka-ainehintoja ensimmäisen puolen vuoden ajan merkittävästi voimakkaammin kuin varsinaista finansialisaatiota edeltävällä periodilla, mutta vaikutukset ovat kuitenkin kumulatiivisesti pienempiä noin kahden vuoden ennustehorisontista eteenpäin. Tuloksen voi tulkita raaka-ainemarkkinan tehostumisella finansialisaation seurauksena. Suoritetut herkkyystestit antavat tulosten luotettavuudelle tukea, joiden pohjalta tämä löydös on hyvin yksiselitteinen.

Tämän tutkielman tulokset ehdottavat, että raaka-ainehintaennusteita laadittaessa raaka-ainemarkkinan finansialisaation edeltävää aikaa ei tulisi sotkea tarkastelujaksoon. Tulokset osaltaan kontribuoivat laajempaan keskusteluun myös inflaatiosta, tuoden empiiristä evidenssiä erityisesti rahapoliittisten shokkien – mutta myös yleisesti informaation – siirtymisen nopeutumisesta raaka-ainehintoihin. Tässä valossa tulosten pohjalta voidaan arvioida hintavakauden turvaamisen edellyttävän tänä päivänä entistä ketterämpää ja ennakoivampaa reagointia politiikan harjoittajilta. Tämä löydös on tärkeä etenkin rahapolitiikan suuntaamisen, mitoittamisen ja ajoittamisen kannalta, korostuen erityisesti raaka-aineriippuvaisten köyhempien maiden keskuudessa.